恩（ēn）捷股（gǔ）份（云南恩捷新（xīn）材料股份有限公司）是（shì）云南唯一一（yī）家市（shì）值超2千亿的上（shàng）市公司（2022年7月18日数据（jù）），也是全球新（xīn）能源锂离（lí）子电池隔膜龙头企业，从2016年上市到现在，迅速（sù）占（zhàn）领市场，如（rú）此（cǐ）爆发（fā）式成长的恩捷股份，它的成（chéng）功（gōng）与挑战有哪些呢？今天来盘一（yī）下它的喜和忧。

一、喜（xǐ）

1. 敏锐的商业嗅（xiù）觉

       提到恩捷股份，不（bú）得不（bú）提站在风口的创始人李晓明(PaulXiaomingLee)，1958年出生于云南，1982年加入中（zhōng）国昆明（míng）塑料研究所，由于能力出众，工（gōng）作两年后从1984年至（zhì）1989年任（rèn）副（fù）所长，后争取（qǔ）到美国进修机会，于1992年毕（bì）业于（yú）美国（guó）University of Massachusetts大学高（gāo）分（fèn）子材料专业，1992年至1995年任美国Inteplast Corporation技术部经理，1996年回（huí）国创（chuàng）业，选（xuǎn）择香烟这颗（kē）赚（zuàn）钱（qián）又垄断的大树，做起了烟草的烟标（biāo）和（hé）烟膜（mó）生意，2006年加入云南（nán）玉溪（xī）创新彩印公司（恩捷股份前身之一）任（rèn）董（dǒng）事（shì）长，业绩一路高歌。2018年（nián），李晓明调转船头，拥抱新能（néng）源风口，做起了锂电池（chí）生（shēng）意，收（shōu）购了上海恩捷90.08%的股权，从（cóng）事湿（shī）法隔（gé）膜业务（wù）。随着“碳达峰，碳中和”目标（biāo）的提出，国家出（chū）台了“电动汽车税收减免”等一（yī）系列激励（lì）政策，促进新能源汽车的（de）发展。目（mù）前恩捷股份（fèn）已成为（wéi）全球（qiú）锂（lǐ）离子电池隔膜龙头企业，几乎垄断式的服务于全球大型锂电池生产企业，背靠龙头名（míng）气，业绩也一飞冲天（tiān），市值暴涨（zhǎng）。创始（shǐ）人带领恩捷股份，抢占风口，谱写非凡。

2. 最佳的技（jì）术实力

       锂电池（chí）的四大材（cái）料是正极、负极、电解液和隔膜，恩捷股（gǔ）份选（xuǎn）择了四大材料中技术壁垒和毛利率（lǜ）最高的隔膜。隔（gé）膜（mó）有两个作用，一是分隔正（zhèng）负极，防止（zhǐ）正（zhèng）负极接触而短路，二是让电解质离子通过。别看是一小（xiǎo）层（céng）膜，其技术（shù）却是国内最晚（wǎn）突破的。动力电池隔膜的性能直接影响电池的容量、循（xún）环以及安（ān）全性能（néng）等特性。隔膜（mó）按工（gōng）艺可分（fèn）为干（gàn）法隔（gé）膜和湿法隔膜，湿法隔膜有更好的（de）孔隙结构一致性、更强的拉伸强度、更优（yōu）的抗穿刺强度（dù）、更薄的（de）厚（hòu）度且更均匀，显（xiǎn）著区别于干法隔膜，但其难度也更大。而（ér）恩（ēn）捷股份恰好看中湿法隔膜这个高技术壁垒的产品，多年（nián）聚（jù）焦湿（shī）法隔膜，而国（guó）内大多数企（qǐ）业是湿法干法并行（háng）。恩捷股（gǔ）份（fèn）集中精力钻研攻坚，目（mù）前生产的湿法锂电池隔（gé）离膜产品厚度可（kě）以（yǐ）在5µm至30µm之间灵活调节，而（ér）同行还在（zài）主打9µm，其（qí）2021年报表示，全球独一份的“在线涂（tú）布”技术（shù）已经在产线（xiàn）正式应用。恩捷（jié）股份（fèn）技术（shù）实力碾压同行。

3. 过人（rén）的扩张胆（dǎn）识

       及时站（zhàn）在了风口，还有过硬技术（shù）持（chí）身，恩捷股份算（suàn）是成（chéng）功了（le）四分之三。2018年隔膜价（jià）格一直下降，国内锂电池隔（gé）膜生产（chǎn）商遭遇（yù）业绩（jì）“寒冬”，而（ér）令人刮目相（xiàng）看的是，恩捷（jié）股（gǔ）份业绩逆流而（ér）上，产量和销量都（dōu）令（lìng）人赞（zàn）不绝口（kǒu），我们从（cóng）财务（wù）视角解读一下这个现象（xiàng）。

        恩捷（jié）股份2018年以后经营活动现金流入大（dà）幅增（zēng）加，与此同时公司也花了很多钱构建固定资产、无形资产等，这笔投（tóu）资占了（le）现金流（liú）入接近三分（fèn）之（zhī）二。公司不满足已（yǐ）有的（de）现金流入，2019年及之（zhī）后大量筹（chóu）资（zī），2020年筹资132亿，根据公（gōng）司报告，大规模筹资用于隔膜项目建设（shè）。隔膜行（háng）业属于重资产行业，小（xiǎo）企（qǐ）业若没有资金，难以形成规模，没有规模，成本将高的难以承受，如此来又赚不（bú）到钱，这就是个死循环，而在（zài）其他（tā）企业纷纷退出时，恩捷股份敢于逆行，下了血本投产（chǎn）扩增（zēng），逐渐成为（wéi）龙头，行业集中度也（yě）不（bú）断提升，闯过了残酷的竞争，恩捷迎（yíng）来的就是（shì）龙头带来的一系列福利（lì）。

       2021年（nián）11月，恩（ēn）捷（jié）股份与（yǔ）宁德时代（dài）签（qiān）订合作协议，合资设立（lì）一家公司“厦门恩捷新材（cái）料科技有限（xiàn）公司”，拟注册资本为（wéi）16亿元。主要（yào）从事投资干法隔（gé）离膜及湿法隔（gé）离膜（mó）项目。规（guī）划在共管区域内投（tóu）资建（jiàn）设16条锂离子电池隔膜基膜和涂布分切生产线，主要应用但不限于新能（néng）源汽车动力电池系统、储能电池系统等市（shì）场，总投资为人（rén）民币52亿元，计划2023年建成并部分投产。恩捷股份仍大（dà）张旗（qí）鼓扩张，稳固（gù）自己的龙头地位，其获（huò）得的成功，离不开（kāi）过人胆识带来的规模效益（yì）。

二、忧

1. 液态电池的瓶颈

       新能源汽车动力电池（chí）主要（yào）有（yǒu）锂离子电池、镍氢电（diàn）池、燃（rán）料电（diàn）池、铅酸电池和（hé）钠硫电池。最常用的是液态（tài）锂电池，它（tā）有着高工作（zuò）电压、快（kuài）速充放电特性（xìng）、长循环寿（shòu）命等优点，我（wǒ）们看一下它（tā）的发电原理（图片来（lái）源于网络），正负极在电解（jiě）液中不停交换（huàn）离子，隔膜隔离（lí）正负（fù）极（jí）、防（fáng）止（zhǐ）短路（lù）。其结构局限了（le）它的（de）性能，不（bú）停（tíng）的反应导（dǎo）致电池容易衰（shuāi）老，而短路（lù）易引起火灾。当发生车祸时，液态锂电池受到挤压、冲（chōng）击，会导致隔（gé）膜破裂，造成（chéng）短路，内（nèi）部（bù）产生大量热量（liàng），而（ér）电解质里有易燃（rán）的有机溶剂（jì），就会造（zào）成电池起火甚至爆炸。

       液态电池这两个明显弊端，造（zào）成固态电池被疯（fēng）狂炒作，固态电池把液态电解（jiě）质换（huàn）为（wéi）固（gù）态电解质，取（qǔ）消了隔膜（mó），是公认的锂电池未来发展的方向。可（kě）以（yǐ）看出恩捷股份（fèn）的（de）担忧了吧，不用隔膜也就说明他们的产（chǎn）品将被淘（táo）汰。目（mù）前的液态锂电（diàn）池已经很难突（tū）破自（zì）身瓶（píng）颈，而（ér）固态（tài）电（diàn）池有着更（gèng）可靠的安全性，更高的能量密（mì）度，更（gèng）久的寿命，可以说是新能源汽车（chē）的（de）不二（èr）之选。但（dàn）由（yóu）于技术问题，目前大家（jiā）还（hái）没有用上固态电池。2021 年初，蔚来声（shēng）称将在（zài）使用（yòng）全（quán）新研发的固态电（diàn）池，这一操作使（shǐ）得恩捷股份跌停（tíng），后来蔚（wèi）来又解释（shì）其（qí）实用（yòng）的是半固态（tài）电池，恩捷（jié）股份（fèn）股价（jià）才回升（shēng）。从（cóng）这个事件也可（kě）以看出市场的极大不稳定性（xìng）是恩捷股份的（de）一大威胁，同时在各大企业的（de）联手开发下，固态电池（chí）（或其他替代品）一定会出现，到时候隔（gé）膜将被迫退（tuì）出。

2. 产（chǎn）能过剩隐忧（yōu）

       恩捷（jié）股份疯狂扩张占领市场，一方面扩大产能极大提高了毛利率水平，成（chéng）了几乎垄（lǒng）断的锂电池隔膜供应（yīng）商，赚的（de）盆满钵满；但（dàn）另一方面，急速扩张拥（yōng）有了超强（qiáng）产能，但供（gòng）需是否平衡（héng）呢？在2017 年（nián），整个行业产（chǎn）能超过 50 亿（yì）m^2，远超国内（nèi）需求，根据公（gōng）开资料显（xiǎn）示，2018 年，恩捷股（gǔ）份（fèn）湿法（fǎ）隔（gé）膜（mó）产（chǎn）能（néng） 13 亿m^2，而当年出货量（liàng）只有 4.68 亿m^2，2019 年（nián）末，公司湿法（fǎ）隔（gé）膜产（chǎn）能达到 23 亿m^2，而实际（jì）出货（huò）量不超过 9 亿m^2，这组数（shù）据或许已经显（xiǎn）示出恩（ēn）捷（jié）股份产（chǎn）能过剩的迹（jì）象（xiàng）。2021年全球动力型湿法锂电池隔膜需求（qiú）量（liàng）预（yù）估为（wéi）53.4 亿（yì）m^2，我国需求量（liàng）为（wéi） 22.2亿（yì）m^2。而恩捷股份2019年已达（dá）到23亿m^2，恩（ēn）捷股份近几年的销售收（shōu）入主要依（yī）靠国内，扩展海外市场还需要时间去验证（zhèng），也就是说，目（mù）前恩捷股份已经存在产能过剩（shèng）的问题，而（ér）其又是重资（zī）产企（qǐ）业，供过于求，将（jiāng）是企业面临的重大危（wēi）机。

3. 创始人家族减持套现

       董事长李晓明、其妻马燕（非独（dú）立董事）、其（qí）女Sherry Lee、其弟李晓华（副董事长、总经理）、弟（dì）媳惠雁阳（yáng）、侄（zhí）子Jerry Yang Li（李晓（xiǎo）华之子）家族6人全员持股。李晓（xiǎo）明家族可能有产（chǎn）能过剩的担（dān）忧，或是对技术更新（xīn）换代的压力，或是对于市场的不（bú）确定性，于（yú）2019年（nián）底开始逐步减持恩捷股份（fèn）。根据公司公告，从2019年11月至今，李晓（xiǎo）明家族已经发（fā）布四轮（lún）减持计划（huá）。前三轮（lún）减持正（zhèng）值股价暴（bào）涨，减持股份看着不（bú）太明（míng）智（zhì），但其家族不（bú）为所动（dòng），最终累计套现（xiàn）约20亿。根据公（gōng）司（sī）公告，李晓明家族已完成（chéng）第四（sì）轮减持，在2021年（nián）12月22日至2022年6月20日的以（yǐ）集中竞价方式减持不超过2200万股，第四轮减持套现估计（jì）50亿，加上（shàng）前三轮的减持，合计套（tào）现（xiàn）了70亿。其家族持有上市股份（fèn）数量将从2018年末的54.73%降至46%左右。

       除了减持套现被（bèi）媒（méi）体所诟病，创始人家族纷纷改国籍这个行为也是被大家所议论，或许是早期的留美（měi）经历（lì），李晓明（míng）家族除了（le）李晓华为中（zhōng）国国籍（有境外居（jū）留权），其余全为美（měi）国国籍，当（dāng）然，选择哪个国家（jiā）定（dìng）居是个人的自由，我（wǒ）们保持中（zhōng）立态度。

      最后，相信（xìn）大家看完（wán）以后都不可否认恩捷股（gǔ）份是家优秀（xiù）的（de）企业，但它是否能成为一家卓越的企业呢，Kaiyun和麦肯咨（zī）询认为还有待时（shí）间的检验（yàn）。